1. 膠膜下游:光伏開啟十年景氣周期，帶動膠膜需求改善

  光伏膜主要用于光伏組件的包裝，包裝在光伏玻璃和背板之間。膠膜的主要功能包括：為電池線路設備提供結構支撐，為電池和太陽能輻射提供大的光耦合，物理隔離電池和線路，傳導電池產生的熱量。

  膠膜具有一定的技術研發(fā)門檻，膠膜制備所需的添加劑具有較高的復雜性和專利性，配方的細微變化將直接影響膠膜的性能和質量。

  膠膜是影響光伏電池組件質量和使用壽命的關鍵封裝材料。

  膠膜成本僅占光伏組件成本的7%左右，但其透光率、收縮率、剝離強度、耐老化等性能指標對光伏組件的運行壽命關重要。

  光伏組件的使用壽命一般在25年以上，組件的包裝過程是不可逆轉的。如果膠膜在生命周期中開始變黃開裂，電池組件將被報廢。因此，即使膠膜在光伏組件的成本組成中所占比例較小，膠膜仍然是決定光伏組件質量和壽命的關鍵材料。

  EVA 膠膜占很大份額，POE、EPE膠膜比例將逐步增加。

  膠膜的技術路線相對穩(wěn)定，其迭代更新主要基于現有系統(tǒng)方升級和工藝設備改進。目前，膠膜產品可分為 EVA 膠膜(普通透明和白色)EVA）、POE和共擠POE膠膜（EPE）。

  根據 CIPA 目前統(tǒng)計數據透明 EVA 膠膜仍是市場上的主要產品，2020年市場份額達到57%，POE膠膜和共擠型 POE 2020年膠膜總市場份額上升250.5%，隨著未來雙玻璃組件市場份額的進一步提高，更適合雙面組件封裝 POE 及 EPE 預計膠膜份額比例將進一步增加。

  普通透明 EVA 膠膜，價格相對便宜，起到透光、粘接、耐黃變等封裝作用 PID 性能差，適合 單玻組件的上層也可用于單玻組件的下層或雙面組件，具有一般性能要求。

  白色 EVA 膠膜價格相對較高，但反射率高，抗性強 PID 性能好，用于單玻構件下層，更透明 EVA 透明度可以顯著提高電池組件的發(fā)電效率，而單個玻璃組件的上層通常使用 EVA 配套膠膜。

  POE 膠膜主要用于包裝薄膜電池和雙玻璃組件，以及傳統(tǒng) EVA 與膠膜相比，它具有更好的水蒸氣阻隔性，可以增強組件的抗性 PID 性能，提高其可靠性；

  共擠 EPE 膠膜結合了 EVA 加工性能好， POE 較好的抗 PID 性能好，性能好，價格適中 EVA 和 POE 適用于雙面雙玻構件。

  在雙碳目標下，光伏開啟了十年的繁榮周期，帶動了膠膜需求的快速增長。

  為了實現零碳目標，全球能源轉型步伐正在加快，目前130多個國家和地區(qū)宣布碳中和目標，建立可再生能源能源體系，實現綠色可再生能源發(fā)展已成為全球共識，在全球可再生能源消費比例的背景下，全球新風景安裝將繼續(xù)快速增長。

  根據光伏年會主席王勃華發(fā)布的數據，預計2021年全球光伏新增裝機量為150-170GW，未來幾年將繼續(xù)保持年均30-40GW預計2025年全球新裝機量將達到270-330GW，新裝機復合增長率約為17%。光伏裝機的增長帶動了封裝膠膜需求的增長。

  隨著光伏裝機容量的增加，光伏包裝膠膜行業(yè)市場容量的擴張邏輯清晰。假設容量比為1.2，1GW 組件需要 0.11 生產1億平方米的膠膜 1 需要1億平方米的膠膜 5 2021年膠膜需求可計算為萬噸粒子 21.12 上半年福斯特膠膜平均售價為11.36元/平方米。此外，2022年/2023年/2024年/2025年假設銷售均價在此基礎上按10%/-5%/-2%/-2%變化，2021年膠膜市場規(guī)模約為240億元，預計2025年將達到469億元，年均復合增長率為17%。

2. 膠膜上游：顆粒供應瓶頸即將緩解，膠膜環(huán)節(jié)的盈利能力可以提高

  光伏膜下游為光伏組件，上游為光伏組件 EVA 粒子和 POE 粒子。

  EVA 膠膜和 POE 膠膜的主要原料是 EVA (乙烯-醋酸乙烯共聚物)顆粒和 POE(聚烯烴彈性體)顆粒，POE 和 EVA 廣泛應用于化學塑料中的材料，其中透光率和性能符合光伏產品要求的稱為光伏級 POE 和 EVA 粒子。

  光伏膜的主要生產成本是原料顆粒，顆粒成本占膠膜產品總成本 超過80%的是直接勞動力和制造成本。

  上游 EVA 粒子價格上漲疊加下游需求不達預期，21年膠膜行業(yè)毛利率短期壓力。

  受 EVA 21年顆粒供應緊張的影響 EVA 粒子經歷了一波漲價潮，EVA（MV1055)今年第三季度出廠價從 18 元/kg突然拉升30 元/kg另一方面，受21年價格博弈的影響，光伏產業(yè)鏈下游回報率下降，膠膜行業(yè)終端需求低于預期。膠膜行業(yè)盈利能力承壓明顯。

  從行業(yè)代表企業(yè)福斯特和海優(yōu)新材料的季度指標來看，與2020年的上升趨勢相比，利潤水平持續(xù)下降，2021年 Q3 福斯特毛利率和凈利率分別為18.8%和13.47%。 與10.62%、5.18%相比， 1、2 季度有所回升，但仍較去年同期大幅下降，與去年同期相比，毛利率分別下降了10.91%、14.86%，凈利率分別下降了6.39%、11.73%。

  國內 EVA 粒子擴產步伐加快，供不應求將大幅緩解。

  根據華金工業(yè)研究院的數據，光伏級EVA2020年粒子全球產量55.3萬噸，國內產量約14.5萬噸，主要由斯爾邦、聯鴻新科、寧波臺塑提供。

  由于EVA粒子產能擴產周期長，擴產全周期需要2-3年。此外，疫情突發(fā)，一些企業(yè)被迫推遲原有的新設備。在光伏市場快速發(fā)展的背景下，去年EVA顆粒產生明顯的供應缺口。

  根據集邦咨詢的數據，2021年EVA粒子需求約78萬噸，71萬噸(國內31萬噸) 進口40萬噸)，有 7 供應缺口1萬噸。2022年EVA粒子將迎來產能釋放期。

  延長中煤榆林能化、揚子石化、中化泉州石化、浙江石化等項目于2021年底成功生產光伏材料，預計今年將貢獻光伏顆粒增量產量。

  測算2022年EVA粒子需求約95萬噸，102萬噸(國內52萬噸) 進口50萬噸)，可以看出，隨著增量產能的陸續(xù)釋放，22年供不應求大幅緩解。

3. 趨勢判斷：22年膠膜議價能力有望提高，行業(yè)利潤拐點已達到

  膠膜將是22年光伏產業(yè)供應的相對短板。從目前光伏產業(yè)鏈各環(huán)節(jié)的產能來看，膠膜將是22年的短板。

  根據CPIA、根據集邦咨詢的數據，22年硅片、電池片、組件等環(huán)節(jié)的有效產能為300GW 年底以上產能4000GW以上硅料的有效供應能力為294GW，年末產能達320GW，硅料22年仍相對短缺，但較21年有較大緩解。

  在輔料方面，膠膜的有效供應僅為245GW，遠低于光伏玻璃(22年有效供應436)GW）其他環(huán)節(jié)將限制組件的實際產量。膠膜行業(yè)議價能力可以提高，盈利能力即將修復。

  展望2022年，一方面，隨著硅價格下跌，大型基地項目，光伏裝機需求即將釋放彈性，膠膜作為光伏產業(yè)鏈生產能力相對稀 缺，年產能遠低于光伏硅、電池、部件等環(huán)節(jié)，受益于光伏裝機需求增長，預計膠膜價格將繼續(xù)強勁，另一方面，上游顆粒制造商生產，光伏顆粒供應瓶頸將緩解，21年原材料成本端大幅上升的壓力不會延續(xù)到 22年來，膠膜行業(yè)的議價能力和盈利能力將得到提高和提高。

4. 競爭格局：領先優(yōu)勢明顯，二線企業(yè)競爭加劇

  膠膜行業(yè)一超格局明顯，絕 對領先的福斯特市占60%以上。目前膠膜行業(yè)的主要參與者有福斯特、海優(yōu)新材料、斯威克、賽伍技術、上海天洋等，膠膜市場高度集中TOP3.企業(yè)份額超過90%，其中福斯特常年處于領先地位。多年的技術研發(fā)、產品深度培育和絕 對領先的產能布局，使得福斯特絕 對領先的市場地位難以動搖。2020年，福斯特市場份額超過60%，遠遠超過行業(yè)內其他企業(yè)。

  從盈利能力來看，福斯特也處于行業(yè)前列。得益于產能規(guī)模、技術和原材料采購的優(yōu)勢，福斯特具有明顯的成本優(yōu)勢。2020年，福斯特膠膜生產單位成本為6.14元/平方米，比海友新材料低9.7%，比賽伍技術低18.1%，其中賽伍技術膠膜生產高，2020年主要發(fā)貨。POE膠膜，公司產能在攀爬，POE由于膠膜和生產成本高。福斯特的低生產成本創(chuàng)造了行業(yè)領先的毛利率水平。

  從經營模式來看，營運資金占用大是膠膜行業(yè)的一大特色。

  雖然膠片屬于輕資產投資，但下游大型組件客戶支付周期長，上游粒子采購支付期短，產品從采購、生產和銷售少需要12個月的現金流。福斯特強大的盈利能力帶來了充足的現金流，增強了其經營能力。

  2016-2020年福斯特期間費用率為6.4%-7%.與其他同行企業(yè)相比，福斯特的成本控制更好；同時，營業(yè)周期（不同于常規(guī)營業(yè)周期計算只考慮應收賬款，本文的營業(yè)周期計算也包括應收賬款），福斯特的平均營業(yè)周期為209天，顯示其較強的綜合經營能力。

  二線企業(yè)加快產能投放，競爭加劇突破機遇。

  福斯特憑借明顯的優(yōu)勢穩(wěn)居行業(yè)龍頭，但我們認為，從下游組件企業(yè)供應鏈安全的角度來看，福斯特的市場份額難以進一步提高，而膠片二線廠商相繼上市，資金實力和融資渠道有所提高。雖然在資金和規(guī)模上仍與領先的福斯特有很大差距，但隨著擴張計劃的穩(wěn)步發(fā)展，在采購和生產方面， 或者有望縮小與龍頭的成本差距。

  二線膠片企業(yè)也值得關注，尤其是具有資金、技術實力、產能快速擴張的二線企業(yè)。福斯特將留給其他企業(yè)約40%以穩(wěn)定市場份額。如果二線企業(yè)能夠突破，成為行業(yè)第二，預計將獲得 行業(yè)市場份額的20%左右。

  因此，二線膠片企業(yè)加快了生產擴張，龍二戰(zhàn)爭開始了。然而，各企業(yè)的實際生產能力存在差異：第二市場份額的斯威克剛剛經歷了深圳燃氣收購的股權事件，擴張進度可能會受到影響。后續(xù)的企業(yè)管理和整合也需要一段磨合期，這給了其他企業(yè)爭奪第二的時間窗口。

  目前，海友新材料正在積極穩(wěn)步推進大規(guī)模的膠膜擴產計劃，預計今明兩年將如期投產。憑借技術優(yōu)勢、業(yè)務規(guī)模和穩(wěn)定的上下游供應鏈，預計短期內將上升行業(yè)市場份額第二。

  上海天陽業(yè)務已接近30%，基于傳統(tǒng)業(yè)務，正在推進4.5億平膠膜新產能項目，膠膜行業(yè)增長潛力可預技術預計明年實現新的膠膜產能，但賽伍技術定位為聚合物薄膜材料平臺，目前正在積極布局新能源汽車、通信和3c在其他領域，預計光伏膠膜領域的資源將傾斜或低于專注于光伏膠膜的海優(yōu)新材料。

5.報告總結

  為了實現零碳目標，全球能源轉型步伐正在加快，目前130多個國家和地區(qū)宣布碳中和目標，建立可再生能源能源體系，實現綠色可持續(xù)發(fā)展已成為全球共識，在全球可再生能源消費比例的背景下，全球新風景安裝將繼續(xù)快速增長。

  根據光伏年會主席王勃華發(fā)布的數據，預計2021年全球光伏新增裝機量為150-170GW，未來幾年將繼續(xù)保持年均30-40GW預計2025年全球新裝機量將達到270-330GW。預計2025年膠膜市場將達到469億元，行業(yè)復合增長率將達到17%。

  展望2022年，一方面，隨著硅價格下跌，大型基地項目，光伏裝機需求即將釋放彈性，膠膜作為光伏產業(yè)鏈生產能力相對稀 缺，年產能遠低于光伏硅、電池、部件等環(huán)節(jié)，受益于光伏裝機需求增長，預計膠膜價格將繼續(xù)強勁，另一方面，上游顆粒制造商生產，光伏顆粒供應瓶頸將緩解，21年原材料成本端大幅上升的壓力不會延續(xù)到 22年。

  總體而言，膠膜行業(yè)的議價能力和盈利能力將得到提高和提高。從長遠來看，膠膜作為光伏組件的關鍵輔助材料之一，市場規(guī)模將繼續(xù)擴大，產品結構將繼續(xù)優(yōu)化，二線企業(yè)將迎來競爭重組的突破時期：絕 對領先的膠膜領導 者福斯特（603806.SH），高分子膜平臺企業(yè)賽伍技術多元化布局(603212.SH）海優(yōu)新材料(688680.SH）。

6. 風險提示

  全球COVID-全球疫情蔓延及對社會經濟活動的影響偏離預期；光伏等領域新技術的發(fā)展方向或偏離預期；主營業(yè)務的發(fā)展可能低于預期。